DeFi引入真實資產質押，到底靠譜嗎？

如今這個行業的熱點不多了，大家都對 DeFi 抱有極高的期望——走出原生公鏈，走出加密市場，走出小圈子，擁抱大千世界。

文 | 秦曉峰 運營 | 蓋遙 編輯 | Mandy王夢蝶

出品|Odaily星球日報

近期，MakerDAO 社區投票對真實資產（RWA）作為抵押品進行了投票。

OKEx 行情顯示，投票通過後 24 小時，MakerDAO 治理代幣 MKR 應聲大漲 30%，逆轉頹勢並創下了今年以來的新高——749 USDT。

作為以太坊上最早的 DeFi（去中心化金融）借貸項目，早期的 MakerDAO 相較於 Compound 和其它 DeFi 後起之秀，在接受抵押品上其實一直頗為保守。

在 2019 年 11 月之前，MakerDAO 一直是單抵押（Sai），只接受 ETH 作為抵押品；而後轉為多抵押（Dai），並陸續接受 BAT、USDC 以及 WBTC 作為抵押品。

但這次，MakerDAO 將借貸邊界拓展至真實資產，似乎走在了其他借貸協議的前面。

真實資產如何轉換為穩定幣 DAI ？為什麼要將真實資產引入 DeFi？DeFi能解決什麼問題，能為真實資產帶來流動性嗎？打破加密世界與真實世界的壁壘，是否會成為 DeFi 的前進方向？本文 Odaily星球日報將試圖回答這些問題。

如何將真實資產轉為穩定幣？

根據報道，將真實資產轉換為 MakerDAO 抵押品的提議，是一家名為 Centrifuge 的初創公司提出的。

該公司基於自身開發的 Centrifuge 協議，創建了一個名為 Tinlake 的借貸平台。在 Tinlake 平台上，資產發起人可以將真實世界的資產（發票、抵押貸款、汽車貸款或版稅）轉化為通證代幣進行貸款融資；通過簡化融資流程降低成本，從而提高實體資產的流動性以及投資的透明度。

目前，Centrifuge 與 Paperchain、ConsolFreight 達成合作，對音樂流媒體版稅和貿易發票進行代幣化。

1. 流程詳解

下面，我們以 Paperchain 為例，具體解釋一下真實音樂版稅是如何轉化為穩定幣 DAI 的？

首先，音樂創作人在 Paperchain 註冊並上傳自己在各個平台（目前主要是 Merlin、Spotify、Apple 和 YouTube）音樂集成數據；Paperchain 通過自有數據模型，每 24 小時定價並預測其未來的流媒體收入（姑且稱為「應收帳款」）。

而後，Paperchain 將該筆應收賬款打包發送至 Tinlake 平台，生成具有法律效應的非同質代幣（NFT）；再將 NFT 轉化生成帶息 ERC20 代幣，Paperchain 可以設定該代幣的收益率以及發行數量。

投資者使用穩定幣 DAI 購買這些帶息 ERC20 代幣進行投資；這些穩定幣會發送給 Paperchain，並由其轉換成法幣。

此時，儘管應收賬款還未到賬，但音樂創作者可以直接從 Paperchain 上預支自己的版權收入。

等到應收賬款到賬時，Paperchain 獲得音樂創作者的收入，再贖回此前的投資者購買的 CRC20 代幣並進行銷毀，從而形成完整的閉環。

以上是 Tinlake 預設的通用版本，加入 MakerDAO 之後，上述流程中的「投資者」則變成了 MakerDAO，即 MakerDAO 接受帶息 ERC20 代幣作為抵押品並生成 DAI，如下所示：

2. 需要注意的問題

在明白整個運轉流程後，還有幾個問題說明一下：

首先，Tinlake 生成的帶息 ERC20 代幣，目前是兩種：Tin、Drop。

Drop 代幣類似傳統金融投資組合中的高級債券，收益較小，一般是固定的，風險較小；Tin 代幣類似初級債券，收益雖高，但其首先承擔違約風險，並且只有 Drop 代幣全部被贖回時，Tin 代幣才能獲得投資回報，風險更大，可能虧損本金。

另外，如果資產發起人不想發行兩個代幣來設置投資組合，也可以只發一個幣，但必須是 Tin。如果發了 TIN 以及 Drop，不同類型的資產設定的 TIN 發行比例也不同。

比如 Consolfreight 的貨運發票，TIN 發行比例至少為 10%。這意味着只有當損失超過投資組合價值的 10％ 時，作為 Drop 代幣持有者才會產生損失。

其次，資產發起人可以為每種資產類型創建單獨的 Tinlake 池（資產池），例如一個 Tinlake 池用於發票，一個 Tinlake 池用於抵押貸款。

所有的 Tinlake 池之間相互獨立的，利率單獨配置。因此每一組 Tin、Drop 都是獨一無二的，不可通用。對於投資者而言，風險和收益是僅限所屬 Tinlake 池，不可跨 Tinlake 池共享。

再者，目前將真實資產轉化為加密貨幣，並不對所有人開放。例如，ConsolFreight 和 Paperchain 都位於美國，因此要遵守美國證券法。這意味着，你必須是美國公民和合格投資者，否則就會被拒之門外。

最後，按照 Tinlake 原始設想，穩定幣不僅局限於 DAI，也可以是 USDC，但並不包括其他穩定幣；對帶息 ERC20 代幣進行設定的可以是中心化實體（現在是資產發起人自己），也可以是一組自動對資產進行定價的智能合約，還可以是管理 Tinlake 部署的 DAO。

目前，Tinlake 還在不斷完善中，Centrifuge 首席執行官 Lucas Vogelsang 表示，Centrifuge 及其合作夥伴現在將開始工作以確定使用哪些 Oracle（預言機）、開發風險模型並審查智能合約的安全性，預計花費幾周到幾個月的時間。一旦完成這項工作，將舉行第二次投票，以確定是否將新代碼添加到以太坊區塊鏈上的智能合約中。

Tinlake模式值得推廣嗎？

要明確 Tinlake 模式值不值得推廣，還是要權衡利弊，探討它的優勢和風險。

1. 優勢

從試點情況來看，Tinlake 確實增強了真實資產流動性。特別是與借貸平台的合作，拓展了穩定幣的來源，也保證了抵押物能夠更快變現。

以 Paperchain 為例，傳統的音樂版權回款周期一般是 90 天。通過 Tinlake，Paperchain 在2019 年 9 月 11 日成功完成了一項試點交易，並以 7％ 的年化利率向客戶預付了 60035 美元的 Spotify收入。

整個試點交易預付款的發起時間不到 30 分鐘，始發成本不到 3 美元（以太坊 Gas 費用成本），大大加速了回款周期，創作者可以更加專註音樂創作，創造更好的作品。

以 ConsolFreight 為例，其貨運發票回款周期一般是 30～45 天，如今同樣縮短為一天之內。回款周期的縮短，有利於提高資金利用率，幫助 ConsolFreight 擴大規模。

另一方面，真實資產作為抵押品進入 DeFi 領域，資產可擴展性增強，增加了優質資產的可選範圍，打通了加密世界與現實世界之間的壁壘。

未來，除了發票、版權，諸如房、車等固定資產都有望成為備選。

並且，優質真實資產的抵押率也遠高於一般加密資產。

以 MakerDAO 為例，ETH 作為抵押品的抵押率約為 66%，很多人也會因此詬病 DeFi 的資金利用率；但帶息 ERC20 代幣（特別是 Drop）的理想抵押率可以達到 95% 以上。

（Odaily星球日報註：抵押率=借款價值/抵押物價值，下圖中的 150% 是 抵押物價值/貸款價值，二者計算方式不一樣，但殊途同歸）

95% 的抵押率確實非常高，Paperchain 公司建議的抵押率是 73%，仍然高於加密風險資產。

這也可以理解，畢竟類似貨運發票這類資產，其本身波動性較小，不會出現暴漲暴跌的情況。

更高的抵押率，會是 DeFi 的未來，也有利於提高資金利用率。

2. 風險

在看到成果的同時，不能忽視其中隱藏的風險。

其一便是違約清算風險。真實資產價格雖然不會劇烈波動，但仍然存在違約的可能性，並且清算更大。

以 ConsolFreight 貨運發票為例，如果關聯交易公司未能如期履約甚至破產，貨運發票就像是一張廢紙，其對應的帶息 ERC20 代幣也將宣告歸零，在 MakerDAO 上也必然產生壞賬。

雖然 Tinlake 建立了一個法律結構，以確保擁有 Drop 代幣的任何人都可以對基礎資產提出合法要求，NFT 具備法律效應。但後續的起訴維權之路，誰來牽頭？

已經提前拿到現金的 ConsolFreight，勢必沒有那麼強的動力。對於 Drop 代幣持有者而言，有時候面臨的甚至是跨州、跨國維權。

再看 Paperchain，其運行模式也存在漏洞。目前回款依靠客戶自行打款，而不是直接連接音樂平台扣除；如果客戶失約，同樣會造成 ERC20 代幣清算。按照規劃，未來 Paperchain 將直接從每個發行平台收集付款，或許可以減少還款風險。

另外，在清算時，Paperchain 計劃在更具流動性的市場中出售資產（例如賣給保理公司、私募股權基金、銀行等），所得收益轉換為 DAI 還給 ERC20 持幣者。

但上述平台的流動性其實並沒有想象中那麼好，審核更嚴苛，音樂版權可能無法及時脫手。

其二，從借貸抵押品的角度看，Drop 的風險更小，更容易為借貸平台接受；而 Tin 風險更大，並不適合借貸平台。但 Tinlake 強制要求必須發行一定比例的 Tin ，這無疑降低了抵押品進入借貸市場的價值。

其三，真實資產誰來定價？房、車等固定資產可以按照市價定價，貨運發票也可以按照票麵價值定價，但音樂版權如何預估定價成為一大難題？儘管 Paperchain 表示，其估算收入與實際收入的平均差值為 -0.73％。但中心化的結果在去中心化借貸上，說服力並不強。

真實資產需要DeFi嗎？

真實資產需要 DeFi 嗎？先說結論：不是很需要。

傳統借貸市場，准入門檻很高，對於資產的審核流程更加複雜繁瑣。與之相比，去中心借貸無需許可即可進入，7*24 小時交易，放款更加迅速。特別是將真實資產代幣化後，也增加了其流動性。

但是，誠如前文所言，去中心化借貸的履約風險更高，傳統借貸則可以依靠法律制度和司法機關執行來強制借方履行還款義務。

另外，加密市場整體規模並不大，流動性也沒有想象中那麼強。類似發票等規模較小的真實資產確實可以很快變現，但如果是動輒百萬元起的大型固定資產，對於一些借貸平台而言，如果其穩定幣流動性不足，則會造成用戶無法變現的難題。

即便是類似 ConsolFreight 的發票貼現、發票融資，目前也有公司（例如 Velotrade）在不藉助通證的前提下，順利為企業解決融資難題。

總的來說，真實資產實際並沒有和 DeFi 結合的真正痛點。相較之下，DeFi 對真實資產的需求可能更大，因為可以藉此講一個更宏大的故事。

如今這個行業的熱點不多了，大家都對 DeFi 抱有極高的期望——走出原生公鏈，走出加密市場，走出小圈子，擁抱大千世界。

但目前來看，談 DeFi 走進真實世界，還為時過早了。